🕵️‍♂️ КЕАРЛИ ГРУПП: «Пластическая операция» баланса или фундаментальное оздоровление? RU000A108Q78

В мире ВДО облигаций есть два типа эмитентов: те, кто зарабатывает деньги, и те, кто их «привлекает». Кеарли Групп (косметика, уход) представила отчетность за 1 полугодие 2025 года (РСБУ), и это классический пример того, как акционерный капитал спасает операционную несостоятельность.

Мы видим редкое для ВДО явление — вливание живых денег от собственников в момент, когда бизнес начал задыхаться. Разберем анатомию этого спасения.

🩺Что предлагает эмитент

• номинал 1000 руб.
• купон ежеквартальный 21%
• срок до 03.06.27
• без оферт
• амортизация по 25% в дату окончания 27-го, 30-го, 33-го и 36-го купонов.
• текущая цена 97,58
• текущая доходность 26,7 %

⚡️ФУНДАМЕНТАЛЬНЫЕ ДРАЙВЕРЫ

✅Вливание в капитал: Это главный «бычий» сигнал. В 1 полугодии 2025 года собственный капитал вырос с 135 до 244 млн руб. (+80%) за счет взноса в добавочный капитал (~108 млн). Акционеры не бросили компанию, а залили в неё кэш, подчиненный интересам кредиторов.

✅Структурная трансформация долга: Полученные деньги пошли на гашение «коротких» пожаров. Краткосрочные займы сократились в 10 раз (с 218 до 23 млн руб.). Профиль долга стал дюрационно более здоровым.

✅Валовая маржа ~63%: Несмотря на падение выручки, компания удерживает высокую наценку (Выручка 550 млн, Себестоимость 203 млн). Продукт имеет высокую добавленную стоимость, проблема не в производстве, а в костах на продажу.

✅Коэффициент покрытия долга активами: Оборотные активы (624 млн) перекрывают весь совокупный долг (225 млн) почти в 3 раза. Даже с учетом дисконта на неликвид, «тело» облигации защищено имуществом.

✅Снижение чистого левериджа:Чистый долг/Капитал ушел ниже 1.0x благодаря росту знаменателя (капитала). Формально компания стала финансово устойчивее, чем год назад. Отсутствие кассовых разрывов "здесь и сейчас"

⚒️ТОКСИЧНЫЕ ФАКТОРЫ ⛔️Операционная убыточность (EBIT < Interest): Это «красная зона». Операционная прибыль за 1П 2025 (~25 млн руб.) не покрывает процентные расходы (~30 млн руб.). Коэффициент ICR упал ниже 1.0x. Бизнес работает на кредиторов, проедая капитал.

⛔️Отрицательный OCF Хроническая болезнь. Денежный поток от операций -41 млн руб. (за 1П 2025). Компания не генерирует кэш, а сжигает его. Без внешних подпиток (кредиты/акционеры) модель нежизнеспособна.

⛔️Падение выручки на 7,4% (до 550 млн) в номинальном выражении при инфляции 6%+ означает реальное падение продаж на 10-12%. Это потеря доли рынка.

⛔️Ловушка оборотного капитала: Дебиторская задолженность (338 млн) составляет 61% от полугодовой выручки.

⛔️ Ухудшение качества чистой прибыли: Формальная прибыль в 1 млн руб. — это "бумажный" результат. Реальный финансовый результат (до налогов и бумажных корректировок) глубоко отрицательный.

⛔️Зависимость от "Иглы акционера": Текущая стабильность — это не заслуга бизнеса, а заслуга кармана собственника.

🔬 ЭКСПЕРТНЫЙ ВЫВОД Анализ "Зомби-метрики": Тот факт, что EBIT меньше процентных платежей, переводит компанию в категорию "Distressed".

Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг ВВ против ВВ- от Эксперт РА.

Требуемая доходность в базовом сценарии 25,51 %. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 19,61 %. Эмитент дает 26,7 %, что позволяет рассматривать актив в портфель даже в базовом сценарии сценарии.

🎯 ИНВЕСТИЦИОННАЯ СТРАТЕГИЯ Рекомендация: СПЕКУЛЯТИВНЫЙ BUY

Почему покупать/держать? Текущая доходность ~26,7% включает в себя премию за риск, которая теперь кажется избыточной на фоне улучшения структуры баланса (уход от краткосрочного долга). Акционеры доказали, что ценят репутацию и готовы платить за нее своими деньгами. На горизонте 6–9 месяцев бумага выглядит защищенной.

☂️Лично мне эмитент нравится как вариант спекулятивной покупки, на долю до 0,5% от портфеля ВДО.💸

Не является инвестиционной рекомендацией