Аэрофлот: почему «справедливая цена» — это диапазон, а не цифра
Короткий тезис: любой, кто называет вам одну «справедливую цену» акции, либо упрощает, либо продаёт. Я посчитала Аэрофлот тремя независимыми методами по отчётности МСФО за 1П2026. Ответы разошлись в разы — и это не баг, а сама суть. Разберу, откуда берётся каждая цифра и где она врёт.
Исходные данные (1П2026, факт): Выручка 429,8 млрд ₽. Операционная прибыль 26,0 млрд — маржа всего 6,0%. EBITDA 82,2 млрд. При этом на уровне чистой прибыли — убыток 0,4 млрд на акционеров за полугодие. Прибыльный 2-й квартал не вытянул слабый первый.
Метод 1. Дисконтирование денежных потоков (DCF) Здесь Аэрофлот ломает наивную модель. Амортизация — 13% выручки (это в основном амортизация арендованных самолётов), а обязательства по аренде — 78% всего чистого долга. Если посчитать FCFF честно — с вычетом погашения тела аренды (~56 млрд ₽/год) — свободный поток при марже 6–7,5% схлопывается почти в ноль. Результат: базовый сценарий даёт ~1 ₽, оптимистичный (маржа 9,5%) — ~53 ₽, пессимистичный — 0. Слабое место метода: он гиперчувствителен к марже и ставке. Это не «оценка», это термометр риска: у компании почти нет запаса прочности по прибыли.
Метод 2. Мультипликаторы (EV/EBITDA) Аренда учитывается единообразно, поэтому метод устойчивее DCF. При годовой EBITDA ~180 млрд: — 3,0x → 7 ₽ — 4,0x → 53 ₽ — 5,0x → 99 ₽ Слабое место: ответ полностью определяется тем, какой мультипликатор вы считаете «нормальным» для санкционной госкомпании с заблокированным международным флотом. Я не знаю честного бенчмарка — и никто не знает.
Метод 3. По балансу (P/BV) Капитал на акцию — 11,4 ₽. Сейчас рынок платит 2,9x балансовой стоимости. — 1,0x → 11 ₽ — 2,0x → 23 ₽ Слабое место: балансовый капитал искажён огромными арендными активами и резервами на возврат самолётов, оценёнными по курсу доллара. Это не «твёрдая» цифра.
Что в итоге: Медиана всех методов — ≈17 ₽. Рынок — 32,81 ₽. Консенсус 7 аналитиков — 46 ₽. Разброс от 0 до 99 ₽ — честное отражение того, что будущее Аэрофлота упирается в одну переменную: годовую маржу, которую сегодня не может надёжно спрогнозировать даже сам менеджмент (прямая цитата из примечаний к отчёту).
Вывод :рынок по 33 ₽ закладывает сценарий ближе к оптимистичному — сильную вторую половину года и маржу выше текущих 6%. Это не «переоценка» и не «обвал впереди». Это ставка на оптимизм, оплаченная заранее. Согласны вы с ней или нет — зависит от вашего взгляда на восстановление перевозок, а не от одной красивой цифры.
💬 Где, по-вашему, в моих допущениях самая слабая точка — маржа, мультипликатор или ставка дисконтирования? Аргументы приветствуются.
📌 Сохраните, если цените разбор с раскрытой методологией.
⚠️ Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Все расчёты — авторская оценка по публичной отчётности, возможны ошибки в допущениях.
#аэрофлот #инвестиции #оценкакомпаний #фундаментальныйанализ #DCF #фондовыйрынок #финансовыйпрофит
