⚡️Минус 4 п.п. по ставке, минус 4% по RGBI: что пауза ЦБ сказала длинным ОФЗ

ЦБ сделал паузу в цикле, разберем что это значит для долгового рынка👇

За двенадцать месяцев ключевая ставка снизилась с 18% до 14%, а индекс гособлигаций RGBI потерял за то же время 4%. Первая за цикл пауза 11 сентября этот разрыв только закрепила: длинный конец кривой торгует бюджет и инфляционные ожидания, ставка ЦБ для него второстепенна. Для инвестора меняется точка отсчета. Главный конкурент длинной ОФЗ сейчас — фонд денежного рынка.

👉Кривая, которая не слушает ЦБ В феврале Минфин продавал 14-летние ОФЗ под 14,75% при ставке 15,5%. В конце июля длинные выпуски давали 15,5–15,7% при ставке 14%. Ставку снизили на 1,5 п.п., длинные доходности выросли почти на 1 п.п. Причина в цене инфляционного риска. Вмененная инфляция в ОФЗ-ИН на 2028–2030 годы в июле, по оценке ЦБ, достигла 8,8%, вдвое выше цели. Ожидания населения на пять лет вперед в августе поднялись до 12,4%. Сверху давит бюджет: дефицит 2026 года оценивают в 5–7 трлн руб. против 3,8 трлн в законе. В июле Минфин после четырех неудачных размещений остановил аукционы и вернулся 2 сентября с флоатером на 1 трлн, который выкупили банки на деньги РЕПО ЦБ.

👉Бенчмарк около 14% С конца июня ставки денежного рынка держатся примерно на 0,3 п.п. выше ключевой, и фонды ликвидности после комиссий дают около 14% без процентного риска. Длинная ОФЗ, по моей оценке, дает около 15,7% при дюрации около 7 лет. Если ставка простоит на 14% год, длинной бумаге хватит роста доходности на 25–30 б.п., чтобы проиграть фонду. В моей сценарной модели ожидаемая доходность длинной ОФЗ и флоатера на горизонте года совпадает, около 15,5%. Разница в разбросе: от 9,7% до 19,3% у длинной бумаги и 14,7–15,8% у флоатера.

👉Арифметика 23 октября Июльский прогноз ЦБ: средняя ставка 14,5–14,6% в 2026 году. 14% до конца года дают 14,59%, верх диапазона. Декабрьское решение действует около 11 дней и сдвигает среднюю за год на 0,03 п.п. на каждые 100 б.п. Предметом октябрьского пересмотра станет 2027 год. Коридор 10,5–12,5% выдерживает паузу до марта только на пределе: после нее ставку придется снижать на 50 б.п. на каждом заседании. Пауза до апреля дает среднюю около 12,9%, выше коридора. Первым пересмотр почувствует отрезок 2–3 года.

👉ВДО: ставка вторична С начала года ключевая снизилась на 2 п.п., медианная доходность облигаций B/BBB — с 26,7% до 26,3%. Во втором полугодии ВДО гасят около сотни выпусков на 45 млрд руб., втрое больше, чем годом ранее. Для стилизованного эмитента с долгом в 4 EBITDA разница между ставкой 12% и 14% стоит 0,1x покрытия процентов, перекредитование старого купона 12% под 24% — почти 0,4x.

👉Что это значит для портфеля 🟡 Длинные ОФЗ-ПД — ставка на бюджет и доверие к цели после 2027 года. Если валовые заимствования-2027 окажутся не выше плана 2026-го (около 5,5 трлн), у премии появится повод сузиться; выше 6,5 трлн — повод расшириться. 🟢 ОФЗ-ПК и фонды ликвидности — лучший профиль «доходность на единицу разброса» при плато. Проигрывают фиксу, если в декабре ЦБ снизит ставку и пообещает серию. 🟡 ОФЗ на 2–3 года — до 23 октября асимметрия не в их пользу: пересмотр коридора-2027 ударит по ним первым. 🔴 ВДО без запаса ликвидности — после поправки на ожидаемые потери премия к ОФЗ сжимается до 2–5 п.п. при растущем графике погашений. Оценка изменится, если первичка для BB откроется под купоны ниже 22%.

Контрольные точки до 23 октября ✅Проект бюджета 2027–2029, конец сентября: дефицит и валовые заимствования. ✅Недельная инфляция: 4-недельная saar выше 6% закрепит плато.

Арифметика ставки на 2026 год почти исчерпана. 23 октября ЦБ назначит цену бюджетного импульса 2027-го, а длинный конец узнает ее на три недели раньше — из проекта бюджета.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.